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债市 收益率曲线陡峭化

2025-03-18 23:30:23
期货日报网
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在近期的回调行情中,债市超长端品种抛售压力更大,收益率曲线呈熊陡形态。截至3月18日,30年期、5年期、2年期国债期货活跃券收益率月内分别累计上行约21个基点、10个基点及11个基点。同期,30年期、5年期、2年期国债期货主力合约累计涨跌幅分别为-3.64%、-0.41%、-0.2%。

本轮熊陡形态的驱动力量

2024年12月,中央政治局会议将货币政策取向从此前的“稳健”调整为“适度宽松”,并提出“适时降准降息”。货币政策基调措辞调整强化了市场对流动性进一步宽松的预期,10年期国债活跃券收益率进入快速下行通道,2024年12月9日至2025年1月3日累计下行近37个基点,并刷新历史低点。以临时隔夜正、逆回购操作利率分别为7天期逆回购操作利率减点20个基点和加点50个基点来看,目前政策利率走廊为1.3%~2.0%,10年期国债活跃券收益率下破1.6%,较政策利率走廊上限提前定价至少40个基点的降息空间,而2024年12月以来降息迟迟未能落地,预期明显“抢跑”。

2025年1月以来央行对流动性的投放以及在重要会议、文件及公开场合释放的政策信号偏谨慎,债市对降息的乐观预期逐步修正,一致做多情绪逐渐转向多空分歧。

1月3日晚间,央行公布中国人民银行货币政策委员会2024年第四季度例会新闻稿,提出“择机降准降息”,但前提条件为“根据国内外经济金融形势和金融市场运行情况”。此外,国内金融情况新增表述“社会融资成本处于历史较低水平”,重提“防范资金空转”,删除“有效防控金融风险”,对防范汇率超调风险的表述新增“坚决”一词。

2月23日,央行发布《2024年第四季度中国货币政策执行报告》,继续提出“根据国内外经济金融形势和金融市场运行情况,择机调整优化政策力度和节奏”,强调“增强外汇市场韧性,稳定市场预期,加强市场管理,坚决对市场顺周期行为进行纠偏,坚决对扰乱市场秩序行为进行处置,坚决防范汇率超调风险”。

3月6日,在十四届全国人大三次会议经济主题记者会上,央行行长潘功胜表示“将根据国内外经济金融形势和金融市场运行情况,择机降准降息”“同时,强化预期引导,坚决防范汇率超调风险”。

3月13日,央行党委召开扩大会议,对下一步货币政策的表述延续“根据国内外经济金融形势和金融市场运行情况,择机降准降息”,并继续强调对汇率问题“强化预期引导”。

从政策立场看,1月以来央行对“降准降息”操作坚持“择机”的表态,保持对汇率压力的关注,暗示降息“紧迫性”下降。央行对流动性的投放操作成为佐证。春节后,逆回购投放“精准滴灌”,2月5日至3月18日,央行在公开市场操作累计净回笼资金2.1万亿元。此外,2月,通过买断式逆回购向市场释放1.4万亿元资金;1—2月,国债买卖业务均未操作。

货币政策节奏大概率取决于财政发力配合、外部冲击应对及中美利差走势,短期看降息预期降温,央行会通过降准及结构性工具发力。预期修正使得债市回吐前期涨幅。

如何理解当前行情所处阶段

目前,10年期、30年期国债活跃券收益率均回调至2024年12月中央政治局会议前的水平。本阶段行情驱动主要来自货币政策预期差及“东升西落”宏观叙事逻辑发酵下的风险偏好变化,而后续行情取决于基本面印证及机构行为变化。

基本面上,1—2月经济运行稳健,并延续分化特征。消费继续受“两新”政策发力支撑;工业生产增速较2024年12月有所回落,与春节假期较长、节后开复工整体进度偏慢有关;基建投资和制造业投资增速走强,民营投资信心边际改善;房地产数据整体向好,投资端降幅较2024年有所收窄,销售端继续改善。

机构对债券的交易热情有所回落。据第三方数据,基金在上周上半周出现较明显的净卖出行为,银行也是主要净卖出机构,这或与止盈止损压力及一级市场政府债承接任务等有关。

复盘10年期国债收益率走势,2014年年初至2016年10月下行约229个基点,2016年10月至2017年11月上行约136个基点;2017年11月下旬至2020年4月下旬下行约153个基点,2020年4月下旬至2020年11月下旬反弹约90个基点;2020年年底至2022年8月下行约750个基点,2022年8月至2022年年底反弹约400个基点;2022年年底至2025年年初下行约140个基点,2025年年初至今反弹近30个基点。从规律看,一是收益率中枢下移;二是收益率反弹时长为此前下行阶段的20%~30%,反弹幅度为此前下行幅度的50%~60%。目前,第一阶段货币政策预期修正行情基本到位,后续关注更多基本面数据印证下的风险偏好变化。若看到经济修复斜率发生趋势性变化,则债市将进入更大级别的调整行情。

后市展望

由预期修正驱动的调整行情可能终结,看空情绪的进一步强化有待更多数据验证。届时,股、债市场都将迎来更大级别的行情。(作者单位:广州期货)

 

来源:期货日报网

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