充分利用股指期货和期权构建立体交易框架lg...

记得2011年前后，在沪深300股指期货上市后的一次会议上，一位海外股指期货和期权方面的专家提出：“衡量一个资本市场或者交易品种是否具备足够的深度和宽度，主要是看参与其中的投资者或者交易者自由意愿得以表达的便利程度，如果能够以更低成本、更加便捷地在足够多的品种上表达观点，那这就是一个丰富且运行良好的市场。”

这些年，中国的期货和期权市场快速发展。中国期货业协会最新数据显示，2024年全年，中国期货市场成交额约619.26万亿元，同比增长8.93%。截至2024年年底，已上市期货、期权品种累计达到146个，覆盖农产品、金属、能源、化工、金融期货等，其中，2024年新上市品种15个。

金融衍生品市场快速发展，中国市场的投资者结构也在发生着变化。对于整个A股市场投资者而言，可以按照关注的角度分为三类，主要聚焦股票多头投资的投资者、利用指数及股指期货进行交易的投资者、利用与权益相关的期权类产品进行交易的投资者。经典的期货或者期权理论认为，期货或期权对现货价格具有发现功能，因为这些衍生品涉及对现货未来价格情况的交易，众多的套利逻辑及策略也都是基于衍生品和现货之间的定价关系而产生的。但是在进行实际交易的过程中，参与者必须清醒地注意一个问题，就是不要觉得“期货或者期权市场比现货市场更聪明或更超前”，这是一种错误的想法。在这个过程中，参与者一定要考虑到交易规模的因素，对A股众多的股票现货交易者来说，实际上较少参考期货价格或者期权市场表现。

对私募机构而言，在涉及期货或者期权与现货股票市场之间策略的时候，除了在理论上或者回测上有较好的表现，还需要注意到一些特殊的市场情形，比如，常态情况下高度相连的市场突然体现出明显的割裂性。在2024年年初市场下跌以及9月份市场上涨中，这种定价层面的割裂性会给以跨市场策略为主的量化私募机构带来巨大的压力。因此，我们在构建投资交易策略的时候，需要从构建立体交易体系和风控体系的角度，来利用期货和期权市场以及现货股票市场，不要割裂地看待某个市场或者只依靠纯粹量化的回测结果。

近期A股市场有所调整，沪深300指数在2024年10月8日创新高4450.37点后，持续下跌，在11月8日和12月10日分别出现阶段性高点，分别为4200.91点和4098.38点。元旦之后，市场继续下跌，2025年1月9日最低为3731.19点，已经低于2024年9月30日的收盘价，如果参考2024年10月8日的最高点，沪深300指数下跌719.18点，区间最大跌幅达到16.16%。如果对比同期的中证1000指数，在2024年10月8日创出新高6437.11点后，又在11月12日创出6616.16点新高，后续市场震荡调整，2025年1月8日最低为5501.49点，区间最大跌幅为16.85%。如果按照区间均价作为计算基准，上述两个指数区间最大跌幅超过20%。

我们从三个方面看近期市场的情况及可以采取的对策：第一，从历史的统计数据可以得出明确而清晰的结论，沪深300指数开盘涨停并持续封住的情形发生的概率是很低的，2024年10月8日，沪深300指数开盘上涨10.76%，在这种情形发生的时候，可以在期权市场卖出具有相关性的期货期权或者ETF期权的看涨期权获得权利金收益。第二，从近期的市场可以看出，市场成交整体是逐步缩量的，尤其是中证1000指数与创业板指数，2024年12月13日以来每天的成交量都在萎缩，同期的1000股指VIX从35.42下降至25.86，同期的IM2503从6396.0点下跌至6064.7点。也就是说，权益市场整体是缩量小幅下行的，这种情形通常累积一段时间后就会发生变盘，其间可以用期权来实现基于现货价格区间波动的波动率交易策略。第三，我们从一个实例出发，2025年1月8日权益市场在上午下跌后，下午大幅回升，收复全部失地，并小幅上涨。从期权市场可以得出结论，当天VIX指数整体上涨幅度很小，波动并未放大。期权市场可以给出现货市场比较好的定价，对交易者来说，日内逢低买入指数期货或者股票就是较好的交易策略。

市场在持续发展，中国衍生品市场会随着机构投资者，尤其是私募基金为载体的专业财富管理机构的蓬勃发展而逐渐走向成熟。对身处其中的投资者和交易者来说，要通过构建基于中国市场特征的、立体的期货、期权及现货股票交易体系来应对风险，获取合适的投资收益。（作者系上海笃熙禀泰私募基金管理有限公司总裁）