期债长端品种预计补涨lg...

随着增量政策的逐步落地，市场交易重点将由政策预期切换至基本面表现。而在稳增长的“护航”下，经济延续恢复向好势头，期指交易上可布局长线多单。

11月8日，央行发布2024年第三季度中国货币政策执行报告。11月11日，央行行长潘功胜在十四届全国人大常委会第十二次会议上作《国务院关于金融工作情况的报告》。随着增量财政政策的逐步落地以及货币政策信号更加积极，债市发生微妙变化。截至11月13日下午，10年期国债活跃券收益率运行于2.0850%附近，较9月29日盘中高点累计回落17.5个基点，较历史低点累计反弹8.5个基点；30年期国债活跃券收益率运行于2.2525%附近，较9月29日盘中高点累计回落18.75个基点，较历史低点累计反弹15.25个基点。本周前3个交易日，10年期、5年期、2年期、30年期国债期货主力合约累计涨跌幅分别为0.17%、0.07%、-0.01%及0.42%，股债“跷跷板”效应再显。

2024年第三季度中国货币政策执行报告亮点

细读2024年第三季度中国货币政策执行报告摘要及全文发现：

一是对经济形势的认识更为客观，对四季度经济判断偏乐观。经济回顾由二季度的“经济运行总体平稳、稳中有进，延续回升向好态势”调整为前三季度的“经济运行总体平稳”，经济展望由二季度的“有利于促进经济平稳健康运行”改为三季度的“四季度经济有望延续企稳回升态势”。

二是货币政策更加有力，表明呵护流动性的态度，提示汇率压力。新增“坚定支持性的货币政策立场，加大货币政策调控强度，提高货币政策精准性”，延续了9月24日国务院新闻办新闻发布会上潘功胜的提法，“保持流动性合理充裕”优先级前置，对应着财政发力、政府债发行放量背景下央行呵护流动性的态度。风险方面，摘要及正文删减了较多表述，包括“稳妥处置重点地区和重点机构风险，落实好防范化解房地产、地方政府债务、中小金融机构等重点领域风险的各项举措”“对金融机构持有债券资产的风险敞口开展压力测试，防范利率风险”等，说明现阶段风险可控，货币政策任务以稳增长为主。同时，汇率方面重申“保持汇率弹性”，明确“当前经济运行需要加大逆周期调节力度，但进一步降息面临着净息差和汇率内外部双重约束”。

三是不再提及关注长期债券收益率变化，而是提到存款利率“降不动”问题。2024年第二季度中国货币政策执行报告提出“关注经济回升过程中，长期债券收益率的变化”，2024年第三季度中国货币政策执行报告未再提及该表述，说明其非下半年重点关注。此外，《专栏3 维护竞争秩序 改善政策利率传导》中提出，存贷款利率与政策利率调整幅度存在较大偏离，主要原因在于市场竞争激烈，银行“内卷”严重，特别是存款方面利率“降不动”，未来将更多关注存款利率“形得成”和“调得了”，这意味着存款利率进一步下行仍有空间，且存款利率下行对利率中枢的引导作用将加强。

四是新增对资本市场及房地产政策的积极表述，与9月24日国务院新闻办新闻发布会上的内容一致。2024年第三季度中国货币政策执行报告在货币政策操作的“一、灵活开展公开市场操作”“五、发挥货币政策结构优化作用”两章节，均新增关于创设证券、基金、保险公司互换便利的表述，促进资本市场稳定运行。下一阶段货币政策重点“二是充分发挥货币信贷政策导向作用”章节中，关于房地产的表述由之前的“促进房地产市场平稳健康发展”改为“促进房地产市场止跌回稳”。《国务院关于金融工作情况的报告》强调下一步金融工作的重点，“加大货币政策逆周期调节力度，为经济稳定增长和高质量发展营造良好的货币金融环境”“积极稳妥防范化解金融风险，全力维护金融体系整体稳定”。上述表述及提法符合市场观点，即央行本轮政策“组合拳”亮点在于直接指向资本市场及房地产市场。

五是进一步阐述货币政策新框架，提出择机修订货币供应量统计口径。在《专栏3 维护竞争秩序 改善政策利率传导》中提出以7 天期回购操作利率为政策利率的传导机制，在《专栏1 我国货币供应量统计体系的回顾和展望》中提出人民银行正认真研究货币供应量统计修订的方案，未来将择机发布并适当进行历史数据的回溯，不断提高货币反映经济活动变化的完整性和敏感性。

图为政策利率传导过程

近期债市发生变化

债市当前风险点一是财政发力节奏带来的潜在供应冲击，二是政策博弈及风险偏好变化下股债“跷跷板”效应显现。支撑因素在于增量政策显效还需时间、年内经济大概率延续温和修复的发展路径。中性因素为流动性宽松预期强烈，央行已预告年内还有一次降准，而再次降息受内外部约束。

近期的变化，一是十四届全国人大常委会第十二次会议审议通过增量财政政策、央行近期公开市场操作及货币政策执行报告对流动性的表述显示呵护流动性的决心，年内政府债供给压力不确定性下降；二是央行改善政策利率传导特别是存款利率的导向，意味着存款利率进一步下行仍有空间，且存款利率下行对利率中枢的引导作用将加强。短期来看，上述两项变化对债市形成边际支撑，前期表现克制的长端及超长端品种具有一定补涨空间。不过，展望明年一季度，经济修复斜率的变化、市场风险偏好的变化以及债券供给数量的变化仍对债市形成压制，利率突破前低需要新的触发因素，单边走强行情很难延续。（作者期货投资咨询从业证书编号Z0021334）