价值蓝筹、高股息股票料更受青睐lg...

10月18日，央行与证监会联合印发《关于做好证券、基金、保险公司互换便利（SFISF）相关工作的通知》，向参与互换便利操作各方明确业务流程、操作要素、交易双方权利义务等内容。目前获准参与互换便利操作的证券、保险、基金公司有20家，首批申请额度超2000亿元，10月21日首次操作金额为500亿元。

简单来说，互换便利采用“以券换券”的操作模式，主要有三个步骤：第一步，以公开市场业务一级交易商中债信用增进公司为中介，机构以其持有的流动性较差的AAA债券、股票ETF、沪深300成分股和公募REITs等资产为抵押，从央行换入国债或央票，期限为1年；第二步，机构用换入的国债或央票在银行间回购融资；第三步，机构用融到的资金开展自营和做市，只能用于股票、股票ETF的投资和做市。

除了股票质押率及国债质押融资等增加的成本，机构通过互换便利借钱还需支付互换费率，成本大概是回购利率+中标费率（10月21日中标费率为20bp）。由于20家机构均属于非银机构，按10月21日R007利率1.8607%计算，机构的互换成本是2.06%。如果非银机构拟投资的股票标的分红率够高，那么就存在套利空间，即股票分红率与互换成本的差值。综合来看，互换便利利好机构自营加杠杆，加杠杆方向以价值蓝筹、高股息股票为主。

互换便利工具可以理解成，央行给机构发放“信用卡”，授信资金只能投向资本市场，用于股票、股票ETF的投资和做市。首期信用额度共5000亿元，若效果好，则后期可以提额。事实上，互换便利本质上是一种加杠杆的衍生品，可以看到央行对其风险把控较为严格。按照最新发布的细则，股票质押率不得超过90%，中债信用增进公司进行盯市管理，补仓线设置不低于75%。这意味着，如果持有市值100元的股票，最多只能通过质押获得90元的资金。当前股票质押业务的质押率通常在30%到70%，考虑到央行尽可能避免质押品价值不足、非银机构重复质押引发市场波动，实际使用股票或ETF的质押率可能偏低。机构在使用互换便利工具的时候，需要考虑有没有充分的“安全垫”。如果追高加杠杆，那么遇到市场大幅回调的时候，就面临一定的强平风险。也就是说，在市场热度较高或流动性充裕状态下，该工具使用程度不会过高，而在市场热度较低或流动性偏紧状态下，使用程度更高。值得注意的是，监管层在风控指标上给予了机构较大空间，不消耗非银机构净资本，同时降低非银机构风险控制指标的影响，且可计入OCI权益账户，鼓励其积极参与互换便利操作并投资权益资产。总体而言，这样的操作不仅优化了金融机构的资产负债表，而且为市场提供了更多的流动性支持。

互换便利作为逆周期调节工具，为证券、基金、保险等非银机构提供了融资渠道，有利于提升非银机构的投资信心和交易活跃度。此外，互换便利作为长期制度性安排，有利于维护我国资本市场稳健发展，进而推动我国金融市场国际化进程。（作者单位：广州期货）