宏观利好难改过剩格局 四季度将先扬后抑lg...

三季度纯碱在供应严重过剩的情况下，期现价格同步大幅下跌。三季度沙河重碱市场价从2050元/吨跌至最低1400元/吨，下跌650元/吨，跌幅31.7%；期货2401合约从最高2142元/吨跌至最低1317元/吨，下跌825元/吨，跌幅38.5%。

9月底国家发布多项宏观利好政策，期货价格大幅反弹，2401合约从最低1317元/吨反弹至最高1721元/吨，上涨404元/吨，但现货价格上涨乏力，仅从1400元/吨反弹至1500元/吨。

[三季度供需变化]

（一）供给

1.产能利用率高于往年同期

二季度碱厂超预期提前检修，导致传统的夏季检修明显减少，三季度纯碱平均产能利用率高于往年同期。四季度碱厂检修一般较少，产能利用率还有提升的空间，纯碱供应压力较大。

2.产量大幅增加

二季度碱厂超预期大幅检修的后遗症在三季度显现：传统的夏季检修明显减少，使得产量同比大幅增加。三季度纯碱产量903.73万吨，相比去年三季度的762.45万吨，增长18.53%，产量创历史新高。其中重碱产量536.14万吨，轻碱产量367.59万吨。重碱生产比例维持高位，导致重碱产量增幅更大。

3.纯碱进口量减少

2024年7月纯碱进口6.23万吨，8月进口8.04万吨。随着国内纯碱价格下跌、进口利润消失，纯碱进口量相比年初大幅减少。

（二）需求

1.玻璃日熔量下降

浮法玻璃日熔量从二季度末的17.20万吨下降至三季度末的16.36万吨，降幅4.88%；三季度共生产浮法玻璃1549.62万吨，消耗纯碱约309.92万吨（按1吨玻璃消耗0.2吨纯碱核算，下同）。

光伏玻璃日熔量从二季度末的11.35万吨下降至三季度末的9.74万吨，降幅14.18%；三季度光伏玻璃总产量约982.53万吨，消耗纯碱约196.51万吨。光伏玻璃过剩及亏损更为严重，日熔量降幅更大，对纯碱需求大幅减少。

2.轻碱需求变化不大

轻碱下游需求较为分散，只能根据产量和库存粗略推算。三季度轻碱产量367.59万吨；二季度末轻碱库存55.94万吨，三季度末轻碱库存69.77万吨，累库13.83万吨。由此可推算三季度轻碱消费353.76万吨，与去年三季度轻碱消费353.22万吨基本持平。轻碱需求相对重碱来说较为稳定，一般变化不大。

3.纯碱出口乏力

2024年7月纯碱出口5.70万吨，8月出口8.34万吨。出口利润不佳，出口量处于近几年同期最低位。

（三）库存

1.库存大幅增加，重碱累库更多

三季度末纯碱厂内库存148.20万吨，相比二季度末的96.59万吨增加51.61万吨，增幅53.43%。其中重碱库存78.43万吨，相比二季度末的40.65万吨增加37.78万吨，增幅92.94%；轻碱库存69.77万吨，相比二季度末的55.94万吨增加13.83万吨，增幅24.72%。重碱过剩更为严重，累库幅度更大。

2.仓单+有效预报明显高于往年同期

三季度末纯碱仓单+有效预报3178张，相比二季度末的4370张减少1192张。但从三季度的平均情况来看，仓单+有效预报数量明显高于往年同期。下游需求较弱，企业盘面交割的意愿大为增强。

（四）成本利润

纯碱生产利润持续大幅下行：三季度末联碱法生产毛利（双吨）为-95.4元/吨，相比二季度末的681.6元/吨下降777元/吨；氨碱法生产毛利-98.88元/吨，相比二季度末的435.45元/吨下降534.33元/吨。受纯碱价格下跌影响，三季度纯碱生产利润持续大幅下行，近几年首次出现亏损。纯碱结束高利润时代，预计未来这种情况将持续。

[四季度逻辑推演]

（一）供需展望

1.新增产能

2024年新增产能全部因故延后至四季度投产或达产，包括远兴能源四线100万吨、连云港碱业110万吨、江苏德邦60万吨、阜丰集团30万吨和中天碱业30万吨，合计330万吨，四季度新产能投放压力巨大。按目前的计划，普遍会在10月投产或达产，纯碱供给将进一步提升。

2.产量预估

纯碱企业通常在四季度较少检修。在不核算新产能的前提下，产能利用率分两种情况进行估算——

情况一：假设今年四季度产能利用率情况与去年四季度相似，平均产能利用率为86.18%。根据三季度末纯碱产量与产能利用率推算，纯碱周产能已经高达83.36万吨，以此推算四季度纯碱产量约944.18万吨。

情况二：假设四季度产能利用率情况与2024年1—8月相似，平均产能利用率为86.99%，则四季度纯碱产量约953.05万吨。

新产能估算：按目前的产能投放计划，330万吨新增产能有超过一半将在10月达产。按保守估算，假设有一半产能从11月开始达产，四季度将贡献新增产量27.5万吨。

综上，四季度纯碱产量估算约971.68万～980.55万吨。

3.需求预估

浮法玻璃：三季度末浮法玻璃日熔量16.36万吨。截至2024年9月27日，浮法玻璃厂内库存高达7287.9万重箱，已经超过2022年，处于历史同期最高位。在生产亏损、需求萎缩、库存高企的情况下，浮法玻璃企业仍有冷修预期。按照过往经验，浮法玻璃日熔量需下降至15.5万吨附近，才能实现产销平衡。但当前有宏观及地产政策刺激，对玻璃的需求拉动仍有待观察，故分两种情况估算浮法玻璃日熔量——

情况一：假设宏观及地产政策利多拉动需求，浮法玻璃日熔量停止下降，并逐步上升到一季度的峰值17.65万吨，并与一季度类似，平均值维持在17.30万吨之上，则四季度浮法玻璃产量估算为1591.60万吨，对纯碱需求318.32万吨。

情况二：假设宏观及地产政策利好作用有限，浮法玻璃日熔量没有上升，但也无须下降即可达到产销平衡，估算四季度浮法玻璃日熔量维持16.36万吨，总产量1505.12万吨，对纯碱需求301.02万吨。

光伏玻璃：三季度末光伏玻璃日熔量9.74万吨。光伏玻璃产能过剩问题同样严峻，库存持续积累，截至2024年9月27日，光伏玻璃样本企业库存可用天数38.69天，较二季度末增加11.86天，呈现持续快速增长态势。光伏玻璃企业深陷亏损境地，冷修幅度较浮法玻璃更大，近期有消息称十大光伏玻璃生产厂商计划减产30%。假设按最乐观预期，四季度光伏玻璃日熔量不再下降，维持9.74万吨，则四季度预估将消耗纯碱179.22万吨。

轻碱需求：轻碱下游需求较为分散，但也相对较为稳定，暂按三季度轻碱消费量进行估算，四季度轻碱需求约353.76万吨。

综上，四季度纯碱需求估算834万～851.3万吨。

4.进出口预估

纯碱1—8月合计进口89.19万吨，出口累计58.88万吨，净进口30.31万吨，平均净进口3.79万吨/月。随着国内纯碱价格下跌、进口利润基本消失，从5月开始纯碱进出口基本达到均衡，四季度预估将维持现状。暂按均衡状态估算，四季度纯碱净进口为零。

5.供需平衡表预估

根据以上供需展望，预估四季度纯碱供需平衡数据（如下表）。

（二）驱动因素

纯碱自2023年产能大投放（新增产能620万吨）开始，逐步走向供应过剩。2024年计划新增产能330万吨，因故全部推延至四季度落地，导致四季度过剩局面更加严峻。根据四季度供需推演，若产能利用率与去年四季度相似，平均产能利用率为86.18%，同时浮法玻璃日熔量在宏观的拉动下回升到一季度的高位，则供应过剩120.38万吨，四季度期末库存将上涨至268.58万吨；若产能利用率维持2024年的平均水平86.99%，同时浮法玻璃日熔量维持三季度末的水平也不再下降，则过剩146.55万吨，四季度期末库存将上涨至294.75万吨。

自纯碱期货上市以来，还没出现过200万吨以上的库存，仅出现过两次150万吨以上的库存：一是2020年二季度，纯碱期货2009合约价格在1300～1500元/吨区间波动；二是2021年年底至2022年年初，纯碱期货2201合约价格在2100～3000元/吨区间波动。

2021年年底至2022年年初纯碱库存曾创造180多万吨的历史最高值，但期货价格仍然维持在2100元/吨以上，主要原因在于2022年光伏大投产，纯碱需求预期将大幅增加，价格提前反映。后续纯碱快速去库，价格不断创新高。

而今年四季度的情况，可能没有2022年那么乐观：产能明确过剩，需求持续下降，库存不断积累，并且还有更多新产能投放，四季度供需情况只会更糟糕。最重要的变量在于宏观：9月底国家超预期推出多项宏观利好政策，预计10月还有更多增量政策出台，纯碱价格可能跟随宏观继续反弹。但即使按照最乐观的预期，宏观利好及房地产政策能拉动玻璃需求回到一季度的高位，纯碱在四季度依然会严重供过于求。

当前纯碱产能过剩的格局较为明晰，若需求端没有明显改善，只能通过价格跌破生产成本倒逼落后产能退出。据钢联数据，截至2024年9月27日，华北地区氨碱法生产成本约1699元/吨；华东地区联碱法生产成本约2009.4元/吨，扣除氯化铵贡献的利润（约480元/吨），纯碱价格需跌破1500元/吨，联碱法才会亏损。9月下旬氨碱法和联碱法已经同时出现亏损，但月底宏观利好刺激纯碱价格上涨后，利润已经恢复。未来若需通过大多数碱厂生产亏损来倒逼产能退出，2501合约在9月下旬的低点接近1300元/吨，该价格将是重要参考。

综上，预计纯碱期货价格在宏观利好的推动下，四季度将先扬后抑，2501合约高点或在10月出现，上方重要阻力在1850～2000元/吨区间，但宏观利好仍难改变过剩格局，纯碱可能还需通过价格跌破生产成本倒逼落后产能退出，以实现供需平衡。2501合约重要支撑将参考9月下旬低点1300～1350元/吨区间。

风险关注：纯碱企业超预期检修、新产能投放再度延期等。（作者单位：佛山金控期货）