分析人士：“欠配”逻辑仍在 利多影响钝化lg...

近期国债市场多空因素交织，短端期债合约价格走高后迎来回调，长端债市仍延续上涨态势。

“央行昨日平价缩量续作到期MLF，基本符合市场预期。”东证期货国债分析师张粲东表示，价格方面，虽然此前欧央行开始降息，但美联储表态仍然偏鹰，美元指数仍偏强运行，人民币汇率面临一定压力，制约了我国的利率政策。另外，政策利率带动贷款利率下降会进一步加大商业银行的净息差压力。数量方面，当前银行间资金面相对充裕，1年期存单利率略低于2.1%，市场机构对MLF的需求并不高，因此央行缩量续作。降息预期落空后债市短暂走弱，不过市场对未来降息的预期仍在，因此整体看，本次降息预期落空对债市的影响相对有限。

一德期货金融衍生品高级分析师刘晓艺告诉期货日报记者，上周五收盘后，央行发布5月金融数据，当日晚间央行主管媒体连续发文，对金融数据进行解读，说明M1增速变化的原因，强调逐步淡化对金融总量指标的关注，详细解释债市波动并提示利率风险，受到投资者关注。其中，关于金融数据解读的文章中指出当前实际政策利率仍低于中性利率，货币政策继续保持对实体经济的稳固支持力度，暗示当前降息必要性不强。因此，6月17日央行平价续作MLF后，债市反应较为平淡。

经过5月初的大幅走跌后，短债和长债市场很快恢复至下跌前水平，说明债市投资热度仍然较高。

“5月初债市大幅走低的触发因素来自资金面和风险偏好两方面。资金方面，4月末商业银行手工补息整改截止期大行主动减少资金融出，造成阶段性流动性收紧，影响债券走势；风险偏好方面，5月中上旬全国各地房地产政策陆续优化，叠加中长期特别国债发行在即引发供给冲击担忧，机构普遍选择降低仓位。”刘晓艺称，5月下旬，以上两方面因素开始出现反转。央行加大跨月资金投放，随后中长期特别国债发行计划发布打消了市场担忧，债市开始企稳。5月底PMI数据公布后，市场开始定价基本面修复边际放缓，市场风险偏好回落，股债“跷跷板”效应再现。同时，得益于手工补息叫停后非银机构流动性充裕，银行间资金利率持续走低，短债收益率走跌并创年内新低，并引导长端利率进一步下行。

张粲东认为，下跌后国债期货之所以能快速上涨，主因是基本面偏利多的环境仍然没有发生变化。从宏观面看，近期公布的多项经济指标未见明显改善，其中5月M1增速继续下降至-4.2%，反映出实体内生性融资需求仍不高、货币活化水平较低等问题。根据M1领先于PPI和CPI非食品项二至三个季度的历史经验分析，未来内生性通胀启动的动能仍偏弱，市场对降息等货币政策的预期仍然存在。从微观上看，在实体融资需求不高的情况下，银行间资金面有转松的动力，存款出表也只是资金在银行和非银间的重新分配，总体看，金融机构买债资金仍然相对充足。

目前国债收益率仍处于低位水平，投资热度不减，央行也在其官媒强调部分债券产品高收益的不可持续性。对国债的后续走势，张粲东认为可保持整体看多的观点。他表示，从基本面看，内生性通胀难以提振，低基数带来的通胀同比读数抬升难言利空。从政策面看，财政政策发力短期难以改变私人部门信用收缩的局面，而降准降息仍有落地的可能。从资金面看，私人部门内生性举债动能不足，资金面有转松的动力。从供需面看，虽然政府债券供给规模正在上升，但各金融机构资产“欠配”的问题较突出仍占主导地位。综合看，国债期货仍有上涨空间。

“短期债市或延续震荡偏强走势。从刚刚发布的5月经济和金融数据看，内生经济动能仍待提振，基本面对债市仍有支撑。在资金面宽松的呵护下，短期债市氛围依然向好。但值得注意的是，当前债券各期限收益率达到年内低位，市场投资者越发谨慎，对利多的反应也开始钝化。”刘晓艺认为，6月季度考核压力下，理财资金或再度回流银行体系。尽管金融增加值核算方式已经变化，不再挂钩存贷款增速有助于降低银行的冲规模诉求，但季节性资金压力仍会带来一定扰动。跨季资金是否投放以及何时投放存在不确定性，可能制约短债收益率的下行空间。综合基本面和监管层风险提示看，如果没有新的利多因素出现，短期债市将维持震荡格局。