Mysteel：百年变局的经济周期视角lg...

核心观点：上周2023年年度经济数据公布，人口数量变化引发关注。2023年人口数净减少208万，远超2022年83万，市场对宏观经济预期悲观的气氛更加凝重。在2023年度数据公布后的几个交易日，股市和商品市场表现糟糕，或是源于此。其实，人口周期变化只是增加百年变局复杂性的其中一个因素而已。

 1. 百年未有之大变局的重要内涵之一是世界经济地理的变迁。经济中心的轮替实则是制造中心的更迭。百年未有之大变局也是一种人类文明之变，东西方文明的碰撞尤为突出。因此，百年未有之大变局给经济社会带来的是不确定性。

 2. 从经济周期的角度理解百年变局，这既是挑战，更是机遇。挑战指的是经济衰退，机遇便是指往往在康波周期萧条阶段，正是新技术新产业孵化和即将蓬勃发展的初期。比如本轮康波周期末期以AI技术为代表的技术革命正如晓日初升。

 3. 我国面临的人口周期蜕变，增加了百年变局的复杂性。人口红利消退将首当其冲影响相关制造业产业。而储蓄与消费的互相替代，人口的结构性变化将起决定性作用。

 4. 百年变局的复杂性同样体现在经济的短期表现。产能周期与库存周期共振，抑制经济复苏的速度和高度。需求持续低迷，行业陷入长时间的亏损，直到形成新的供需平衡。在产能出清时往往面临短期转型压力。

 正文：

百年未有之大变局的重要内涵之一是世界经济地理的变迁。自19世纪以来，世界经济中心几度变迁，经济中心的轮替实则是制造中心的更迭。下图反映的是自19世纪以来，中国在八大领域所处的世界地位。现在中国在贸易、军事、创新和技术方面处于领先地位，而且中国在这些领域的相对实力正在迅速增长。而与此同时，在储备货币和金融中心方面，中国仍处于落后地位。

来源：Ray Dalio《The Big Cycle of China and Its Currency》

来源：IMF，世界银行，智纲智库

百年未有之大变局还是一种人类文明之变，东西方文明的碰撞尤为突出。因此，百年未有之大变局给经济社会带来的是不确定性。党的二十大报告指出，未来五年是全面建设社会主义现代化国家开局起步的关键时期。我们正处于“历史关口”。大国战略竞争白热化将会对世界经济政治产生巨大的不确定性。美国的“孤立主义”和“民主意识形态”给全球化进程增添了干扰、阻碍、曲折，加剧了世界分化，增大了各国合作应对人类生存发展面临的全球性挑战的难度。

从经济周期的角度理解百年变局，这既是挑战，更是机遇。从最长的经济周期——康波周期说起，该周期的经济规律可以总结为以下三点：一是，在康波的繁荣阶段，高速增长与低通胀伴随。二是，当技术对生产率的促进作用边际递减时，资本投入增加而资本报酬率降低，资本社会的矛盾逐渐积累。三是，在康波期后半段，衰退的话题时常出现。同时，突发的外生力量比如灾害和全球大疫情等，加剧衰退，同时导致通胀高企，即滞胀。《周期的轮回，由滞胀走向衰退》指出，在该周期末期往往就是高利率下的经济衰退，而地缘冲突加剧或许是时代的轮回。地缘冲突发生的频率增加正是萧条阶段的重要特征，萧条期也是是从滞涨走向通缩的过程。挑战指的是经济衰退，机遇便是指往往在康波周期萧条阶段，正是新技术新产业孵化和即将蓬勃发展的初期。比如本轮康波周期末期以AI技术为代表的技术革命正如晓日初升。

来源：网络图片，Mysteel

来源：网络图片，Mysteel

从经济周期理解百年之变局的另一个清晰例证，便是将本轮康波周期末期与上一轮康波周期末期的国际政治经济局势进行对比。一个简单的结论和推论分别是，War+通胀似乎是康波周期萧条阶段的“标配”，并且在加息后美国经济高增长的特征比较明显，但经济衰退似乎无法避免；拜登如果不想重蹈覆辙卡特的败选之路，相机抉择下的最优路径可能是让通胀缓慢下降，而是采取不会严重冲击失业率的政策。全球亟需新一轮的技术革命，提升生产效率和资本收益率，降低滞胀带来的后遗症（比如地缘矛盾加剧）出现的概率。

对比两轮康波周期的萧条阶段
事件	1973年-1982年	2015年-？
War+通胀	两次石油War，石油价格大幅上行，导致了美国实际《价格法》对石油价格管制	2020-2021年天然气、煤炭价格大幅上涨，我们国内实行价格法对煤炭价格进行管制。2022年发生俄乌冲突，欧洲发生天然气危机，原油价格再度上涨
美联储强势加息	1978年美国石油大通胀导致了美联储把利率加到17%	2023年美国利率回升到5%附近
工会兴起+涨薪	美国与欧洲工会兴起，要求加工资对抗通胀	2023年美国三大工会刚刚结束谈判，美国工人工资上调30%
资本涌入美国	全球资本涌入美国；美国高通胀+高利润率+经济增长。法国、英国、德国、日本等国家的货币大幅贬值	2023年美国高通胀+高利率+经济增长的现象再度发生
共同特征	物价高通胀+经济低增长；解决通胀，同时不引发经济衰退，是不可能的（沃尔克）

来源：Mysteel

我国面临的人口周期蜕变，增加了百年变局的复杂性。人口周期虽然不是经典周期研究范式，但对经济的影响尤为重要。尤其是2023年人口数净减少208万，远超2022年83万，市场对宏观经济预期悲观的气氛更加凝重。2023年年度经济数据公布后的几个交易日，股市和商品市场表现糟糕，或是源于此。更不用说，现在人口因素对各地区房地产行业的影响表现甚为明显。在建国以后，除特殊年份以外，人口数量基本处于长期上升趋势。在2010年前后，我国经历刘易斯拐点后，现在正处于下图的第三阶段的末期，在未来5-10年左右进入第四阶段，即由人口红利逐渐退去到老龄化社会的消极因素逐渐凸显。更何况，未来我国老龄化社会面临问题更加突出：人口转型更快；老龄化更严重；少子化更严重。

来源：联合国，世界银行，中国人民银行工作论文集，Mysteel

人口周期阶段的变迁，对经济的影响无用赘述。仅仅结合国内产业升级尚未完成的现实来看，劳动密集型产业将面临的困境是人口红利消退将首当其冲地影响相关制造业产业。与“双循环”以及“扩内需”战略相关的是，老龄化的直接结果应该是储蓄率降低。储蓄与消费的互相替代，人口的结构性变化将起决定性作用。

前文更多的是基于长周期视角，而百年变局的复杂性同样体现在经济的短期表现。疫后我国经济正处于复苏之中。从经济周期的视角来看，国内经济处于库存周期底部，或者说结构性补库阶段（部分行业需求和利润表现较好，快于整体经济的表现）。而设备周期或者说产能周期正处于下降阶段，部分产业已到底部。产能过剩是导致国内经济复苏缓慢的重要原因。内需疲弱，外需放缓，总需求已无法匹配过剩的产能。企业投资回报率降低，抑制企业家的经济预期。

一旦需求持续低迷，行业陷入长时间的亏损，部分产业资本可能会退出，去产能开始，产量减少，形成新的供需平衡。此阶段是行业需经历的剧烈阵痛期。从历史经验看，在产能出清时往往面临短期转型压力。然而，随着产业创新的能级提升，产能出清是经济高质量发展提级增效的契机。每一轮产能周期都会倒逼企业转型，促使企业走出去；同时，这也是行业市场化程度增加的机遇。

 

产能周期与库存周期共振，抑制经济复苏的速度和高度。根据《中国统计摘要》，在32个主要工业产品中，可确认达到产量峰值的产品有18个，其中有6个疑似达到峰值，5个接近峰值，未达到峰值的只有天然气、汽车和空调3个，而且峰值出现的时间主要集中在2014-2015年间和2020年前后。未来我国工业品相关行业具有弱补库的可能性。当产能过剩问题较为明显，叠加下游需求过于疲软时，将呈现弱库存周期的特点，即需求恢复有高度，价格反弹有顶。而中央经济工作会议提出“统筹扩大内需和深化供给侧结构性改革”则是对当前经济复苏动能弱的主要原因——“有效需求不足、部分行业产能过剩”的应对之策，“推动大规模设备更新和消费品以旧换新”则是“形成消费和投资相互促进的良性循环”的具体手段。

来源：国家统计局，国家统计年鉴，中国统计摘要，Mysteel