10月复苏面临瓶颈。2023年11月15日，国家统计局公布了2023年10月工业增加值、投资、就业等数据。整体上来看随着此前宽信用刺激逐步退坡，经济恢复遭遇了瓶颈期，生产投资都有不同程度回落。10月多数指标两年平均同比增速出现下行。
四季度依旧有降准预期。10月份，全国城镇调查失业率平均值为5.0%，较上月下降0.1个百分点。10月CPI和PPI同比环比再度回落，体现供需矛盾再度反转。随着地产政策放松起效以及海外主要央行加息基本预期结束，货币政策外部约束正式消散。
政府债券发力，社融增速回升。央行数据显示10月份新增人民币贷款7384亿元，同比多增1232亿元。具体看，住户贷款减少346亿元，其中居民户短期贷款减少1053亿元，比去年同期多减541亿元，居民户中长期贷款仅新增707亿元，虽然高于去年同期，但绝对额处于低位，房地产政策优化之后，居民购房需求仍在恢复中。
亚太经合组织第三十次领导人非正式会议。亚太经合组织第三十次领导人非正式会议（简称：2023年APEC会议），是亚太经合组织各国领导人在旧金山举行的最重要活动，会晤以 "为所有人创造一个有韧性和可持续的未来"为主题，亚太经合组织领导人会议周于2023年11月11-17日在美国旧金山举办。
习近平同美国总统拜登举行中美元首会晤。当地时间11月15日，国家主席习近平在美国旧金山斐洛里庄园同美国总统拜登举行中美元首会晤。两国元首就事关中美关系的战略性、全局性、方向性问题以及事关世界和平和发展的重大问题坦诚深入地交换了意见。
预算收入增速反弹。2023年1-10月累计，全国一般公共预算收入187494亿元，同比增长8.1%。其中，税收收入157841亿元，同比增长10.7%；非税收入29653亿元，同比下降3.8%。
财政支出平稳增长。2023年1-10月累计，全国一般公共预算支出215734亿元，同比增长4.6%。分中央和地方看，中央一般公共预算本级支出30271亿元，同比增长6.8%；地方一般公共预算支出185463亿元，同比增长4.2%。
11月17日，中国人民银行、金融监管总局、中国证监会联合召开金融机构座谈会，贯彻落实习近平总书记在中央金融工作会议上的重要讲话精神和会议部署，研究近期房地产金融、信贷投放、融资平台债务风险化解等重点工作。
风险提示：欧元区衰退升级拖累外需恢复；美联储降息节奏不及预期；地方专项债不及预期；中美关系缓和不及预期；中东冲突持续升级。
表1 国内宏观环境概览
资料来源：申万期货研究所
国内热点数据及事件：
10月复苏面临瓶颈。2023年11月15日，国家统计局公布了2023年10月工业增加值、投资、就业等数据。整体上来看随着此前宽信用刺激逐步退坡，经济恢复遭遇了瓶颈期，生产投资都有不同程度回落。10月多数指标两年平均同比增速出现下行，此前寄予厚望的居民消费也不及预期，地产下行压力延续叠加地方化债工作刚刚起步，中美缓和下政策端宽信用仍需延续。
工业生产进入瓶颈。10月份，全国规模以上工业增加值同比增长4.6%，比上月加快0.1个百分点；环比增长0.39%，但两年平均同比增速回落至4.8%。此前发布的10月PMI中生产指数较上月小幅回落至50.9%，勉强维持在景气区间。10月生产-在手订单所反映出的真实下游需求从上月的7.4%回落至6.7%，说明此前政策发力后四季度需求不足压力仍在。10月金融数据可以看出在季节性效应、经济修复波折等因素影响下，10月信贷投放环比回落，虽然企业中长期贷款仍在高位，但票据冲量已经凸显，四季度真实需求仍需政策呵护。
双节效应拉动消费。10月份，社会消费品零售总额43333亿元，同比增长7.6%，比上月加快2.1个百分点；环比增长0.07%。主要受益于餐饮消费恢复加快。10月餐饮消费同比增长17.1%，同时今年双十一活动提前至10月下旬，网上零售业超季节反弹。1-10月份，服务零售额同比增长19.0%，比1-9月份加快0.1个百分点。10月消费主要由于双节效应下居民短期支出意愿上升，中秋节、国庆节假期8天，国内旅游出游8.26亿人次，按可比口径同比增长71.3%，按可比口径较2019年增长4.1%；实现国内旅游收入7534.3亿元，按可比口径同比增长129.5%，按可比口径较2019年增长1.5%，对消费形成明显提振作用，但整体两年平均增速连续两个月回落。
图1：10月内外需出现复苏差（%）
资料来源：Wind，申万期货研究所
宽信用下民间投资开始反弹。1-10月份，全国固定资产投资（不含农户）419409亿元，同比增长2.9%，比1-9月份回落0.2个百分点。分领域看，基础设施投资同比增长5.9%，制造业投资增长6.2%，房地产开发投资下降9.3%。在季初信贷“小月”、实体有效融资需求尚待恢复、前期大规模信贷投放形成一定透支等多因素影响下，10月信贷投放环比明显回落，但在企业贷款、票据和非银等支撑下，单月信贷投放保持在同期相对高位。10月民间投资同比连续两月正增长，民营企业局局长魏东日前采访中表示第二产业民间投资增速持续回暖，中小企业发展景气度总体平稳，个体工商户经营状况也有所改善说明此前民间投资优惠政策落地生效。本月中美关系缓和明显，多位高官互访下中美金融合作明显加速，预计外资投资将企稳。
四季度依旧有降准预期。10月份，全国城镇调查失业率平均值为5.0%，较上月下降0.1个百分点。10月CPI和PPI同比环比再度回落，体现供需矛盾再度反转。随着地产政策放松起效以及海外主要央行加息基本预期结束，货币政策外部约束正式消散。截止目前特殊再融资债累积发行破1.2万亿。同时5000亿新增国债以及超2万亿专项债提前批即将在四季度陆续发行，对资金面将产生较大挤出作用。11月MLF平价超量续作也体现了央行宽松思路，预计年内依旧有降准预期。
政府债券发力，社融增速回升。央行数据显示10月份新增人民币贷款7384亿元，同比多增1232亿元。具体看，住户贷款减少346亿元，其中居民户短期贷款减少1053亿元，比去年同期多减541亿元，居民户中长期贷款仅新增707亿元，虽然高于去年同期，但绝对额处于低位，房地产政策优化之后，居民购房需求仍在恢复中。非金融性公司及其他部门贷款增加5163亿元，同比多增537亿元，短期贷款虽然有所减少，但企业中长期贷款增加3828亿元，此外，票据融资大幅增加3176亿元，保持在较高水平。10月份，尽管表外融资规模和居民信贷有所减少，企业新增贷款保持平稳，但政府债券融资显著恢复，社融增量比上年同期多增9108亿元，带动社融存量增速回升至9.3%，结束了连续4个月处于9%附近的情况，宽信用效果有所显现。年底特别国债和2024年度部分新增地方政府债将继续发力，加上中央政治局会议以来，持续出台的宏观政策和房地产政策不断调整优化，预计宽信用政策效果将继续显现，带动社会融资增速继续回升，推动经济更好恢复。
亚太经合组织第三十次领导人非正式会议。亚太经合组织第三十次领导人非正式会议（简称：2023年APEC会议），是亚太经合组织各国领导人在旧金山举行的最重要活动，会晤以 "为所有人创造一个有韧性和可持续的未来"为主题，亚太经合组织领导人会议周于2023年11月11-17日在美国旧金山举办。时隔12年，美国再次主办该论坛。当地时间2023年11月17日上午，亚太经合组织第三十次领导人非正式会议在美国旧金山莫斯科尼中心举行。国家主席习近平出席会议并发表题为《坚守初心 团结合作 携手共促亚太高质量增长》的重要讲话。
习近平同美国总统拜登举行中美元首会晤。当地时间11月15日，国家主席习近平在美国旧金山斐洛里庄园同美国总统拜登举行中美元首会晤。两国元首就事关中美关系的战略性、全局性、方向性问题以及事关世界和平和发展的重大问题坦诚深入地交换了意见。习近平指出，当今世界正经历百年未有之大变局，中美有两种选择：一种是加强团结合作，携手应对全球性挑战，促进世界安全和繁荣。另一种是保持零和思维，挑动阵营对立，让世界走向动荡和分裂。两种选择代表着两个方向，将决定人类前途和地球未来。作为世界上最重要的双边关系，中美关系要放在这个大背景下思考和谋划。中美不打交道是不行的，想改变对方是不切实际的，冲突对抗的后果是谁都不能承受的。大国竞争解决不了中美两国和世界面临的问题。这个地球容得下中美两国。中美各自的成功是彼此的机遇。
预算收入增速反弹。2023年1-10月累计，全国一般公共预算收入187494亿元，同比增长8.1%。其中，税收收入157841亿元，同比增长10.7%；非税收入29653亿元，同比下降3.8%。结构层面，1-10月国内增值税、国内消费税、企业所得税和个人所得税分别同比增长51.8%、-4.8%、-6.3%和-0.5%。从结构来看，增值税表现较强，消费税、企业所得税和个人所得税相对较弱。税收结构数据凸显经济承压，经济处于弱修复状态，与房地产财富效应催生的超前及超额消费在当下面临逻辑反转带来的扰动有关，就业质量和收入预期不稳对消费能力及意愿形成扰动，超额储蓄的形成也侧面印证消费的相对疲软，消费税增速较弱；同时经济处于弱修复阶段，生产端面临工业企业净利率较低、产能利用率低位增长和工业去库仍未完成的扰动，企业盈利面临挑战，自然拖累企业所得税和个人所得税。
财政支出平稳增长。2023年1-10月累计，全国一般公共预算支出215734亿元，同比增长4.6%。分中央和地方看，中央一般公共预算本级支出30271亿元，同比增长6.8%；地方一般公共预算支出185463亿元，同比增长4.2%。结构来看，社保就业、农林水支出进度较快，分别达到了84.4%和80.4%，城乡社区、教育、交通运输等支出也相对较快。从财政支持角度来看，1-10月财政支出同比增长4.6%，边际回升、总体平稳。积极的财政政策更重要在于提质增效，而非大举增支，要发挥其对社会投资和居民、企业消费的杠杆和引领作用，未来关注财政政策与货币政策配合推动内需回升。
图2：10月财政收支边际好转（%）
资料来源：Wind，申万期货研究所
中国人民银行、金融监管总局、中国证监会联合召开金融机构座谈会。11月17日，中国人民银行、金融监管总局、中国证监会联合召开金融机构座谈会，贯彻落实习近平总书记在中央金融工作会议上的重要讲话精神和会议部署，研究近期房地产金融、信贷投放、融资平台债务风险化解等重点工作。中国人民银行党委书记、行长潘功胜，金融监管总局党委书记、局长李云泽，中国证监会党委委员、副主席王建军出席会议并讲话。中央金融委员会办公室副主任夏先德应邀出席会议并讲话。会议指出，刚刚结束的中央金融工作会议是我国金融发展史上具 有里程碑意义的一次重要会议。学习贯彻习近平总书记重要讲话和中央金融工作会议精神是当前金融系统最重要的政治任务。各金融部门、金融机构要进一步把思想和行动统一到习近平总书记重要讲话精神和党中央决策部署上来，深刻把握金融工作的政治性、人民性，坚持目标导向、问题导向，着力解决当前金融领域面临的主要矛盾和突出问题，加快建设中国特色现代金融体系，以金融高质量发展服务中国式现代化。
会议强调，过去一段时间，金融部门积极配合行业主管部门和地方政府，从房地产市场的供需两端综合施策，保持信贷、债券、股权等重点融资渠道稳定，支持改善行业经营，优化调整个人住房贷款政策，着力稳定房地产市场，取得了良好的效果。近日金融部门和行业主管部门联合召开代表性房地产企业座谈会，调研了解行业风险化解和高质量发展的主要金融需求。各金融机构要深入贯彻落实中央金融工作会议部署，坚持“两个毫不动摇”，一视同仁满足不同所有制房地产企业合理融资需求，对正常经营的房地产企业不惜贷、抽贷、断贷。继续用好“第二支箭”支持民营房地产企业发债融资。支持房地产企业通过资本市场合理股权融资。要继续配合地方政府和相关部门，坚持市场化、法治化原则，加大保交楼金融支持，推动行业并购重组。要积极服务保障性住房等“三大工程”建设，加快房地产金融供给侧改革，推动构建房地产发展新模式。
证监会就《衍生品交易监督管理办法（二次征求意见稿）》公开征求意见。为贯彻落实《期货和衍生品法》，促进衍生品市场规范健康发展，支持服务实体经济，防范化解金融风险，打击违法违规和规避监管行为，维护市场稳定，前期证监会在总结实践经验的基础上，起草形成了《衍生品交易监督管理办法(征求意见稿)》，并于2023年3月17日至4月16日期间向社会公开征求意见。之后证监会对公众意见进行了认真研究，并召开多场座谈会听取行业建议，对征求意见稿进行了修改完善，形成了《衍生品交易监督管理办法(二次征求意见稿)》(以下简称本办法)。为更好贯彻民主立法、开门立法原则，证监会就本办法及起草说明再次向社会公开征求意见。
证监会系统继续深入学习宣传贯彻中央金融工作会议精神。中央金融工作会议明确要求以全面加强监管、防范化解风险为重点，坚持稳中求进工作总基调，统筹发展与安全，牢牢守住不发生系统性金融风险的底线。连日来，证监会系统持续深入学习宣传贯彻习近平总书记在中央金融工作会议上的重要讲话精神和会议作出的工作部署，紧紧围绕强监管、防风险这一首要职责，在落实“四早”要求、强化“五大监管”中不断提升履职担责的意识和能力，坚决做到守土有责、守土尽责。
联合国安理会通过停火决议。当地时间11月18日晚，巴勒斯坦伊斯兰抵抗运动媒体办公室发表声明称，自10月7日巴以爆发新一轮大规模冲突以来，加沙地带已有逾12300人死亡，其中包含5000多名儿童，3300多名妇女。另有超过30000人受伤，其中75%以上都是妇女和儿童。当地时间11月15日，联合国安理会举行会议，就当前巴以局势表决通过一项聚焦人道关切、突出保护儿童的决议。这是10月7日巴以新一轮冲突爆发以来安理会首次通过决议，也是2016年底以来安理会就巴以问题通过的第一项决议。
生产方面，中游表现继续优于上下游。10月中游行业均有不俗表现，化学原料、有色金属、运输设备、电气机械的增速继续位于较高区间（9%-13%），其中运输设备制造业增速较上月上升7个百分点至9.6%，为2021年4月以来最高值；汽车制造业同比增长10.8%，较上月加快1.8个百分点；计算机电子行业同比增长4.8%，较上月加快0.3个百分点。汽车销售方面，11月1-12日,新能源车市场零售22.2万辆，同比去年同期增长20%，较上月同期下降2%，今年以来累计零售617.5万辆，同比增长34%；全国乘用车厂商新能源批发24.0万辆，同比去年同期增长31%，较上月同期增长7%，今年以来累计批发704.0万辆，同比增长35%
物价方面，据对全国流通领域9大类50种重要生产资料市场价格的监测显示，2023年11月上旬与10月下旬相比，22种产品价格上涨，25种下降，3种持平。大宗商品方面，全球大宗商品并没有因巴以冲突这个地缘风险升级而大幅上涨，国内和国际商品价格出现分化、商品各板块走势强弱有别。其中，因能源价格大幅回落，反映国际性大宗商品的CRB指数冲高回落；而反映国内需求的Wind商品指数表现相对较好，三季度上涨7.1%之后，在截至11月15日的四季度涨幅约2%。
流动性方面，本周央行公开市场操作累计净投放11110亿元，但央行降息下DR007恢复至2.0%左右，潘功胜表示下一步货币政策将更加注重做好跨周期和逆周期调节，保持货币信贷和社会融资规模合理增长，持续加大对重大战略、重点领域和薄弱环节的支持力度，推动实体经济融资成本稳中有降，着力为实体经济稳定增长营造良好的货币金融环境。汇率方面，中国外汇交易中心最新计算的11月10日CFETS人民币汇率指数为98.86，较此前交易周最后一个交易日（11月3日）下降0.25。BIS货币篮子、SDR货币篮子指数分别为103.63和93.90，较11月3日分别下降0.25和0.08。潘功胜行长在金融街论坛讲话强调，下半年以来，中国外汇交易中心人民币汇率指数上涨2%，人民币对美元小幅贬值0.3%，对欧元、英镑、日元分别升值1.5%、2.1%、3.7%。国际市场普遍认为美联储此轮加息接近尾声，人民币开始止跌回稳。
货币端：中央金融工作会议指出要着力营造良好的货币金融环境，切实加强对重大战略、重点领域和薄弱环节的优质金融服务。始终保持货币政策的稳健性，更加注重做好跨周期和逆周期调节，充实货币政策工具箱。优化资金供给结构，把更多金融资源用于促进科技创新、先进制造、绿色发展和中小微企业，大力支持实施创新驱动发展战略、区域协调发展战略，确保国家粮食和能源安全等。
下一阶段，货币政策将更加注重跨周期和逆周期调节，平衡好短期与长期、稳增长与防风险、内部均衡与外部均衡的关系，为稳定物价、促进经济增长、扩大就业、维护国际收支平衡营造良好的货币金融环境。地产方面会从供需两端综合施策，保持信贷、债券、股权等重点融资渠道稳定，支持改善行业经营，优化调整个人住房贷款政策，着力稳定房地产市场，取得了良好的效果。近日金融部门和行业主管部门联合召开代表性房地产企业座谈会，调研了解行业风险化解和高质量发展的主要金融需求。另外一视同仁满足不同所有制房地产企业合理融资需求，对正常经营的房地产企业不惜贷、抽贷、断贷。继续用好“第二支箭”支持民营房地产企业发债融资。支持房地产企业通过资本市场合理股权融资。要继续配合地方政府和相关部门，坚持市场化、法治化原则，加大保交楼金融支持，推动行业并购重组。
财政端：中央金融工作会议强调要建立防范化解地方债务风险长效机制，建立同高质量发展相适应的政府债务管理机制，优化中央和地方政府债务结构。这表明中央对地方政府债务的态度已从严控新增转向了长效机制建立，化债态度的缓和有利于确保财政的可持续性。10月6日以来，全国已有27个地区披露了拟发行特殊再融资债券文件。据澎湃新闻（www.thepaper.cn）统计，10月6日至11月8日，全国27个地区披露的特殊再融资债券总额为超过1.36万亿元。2024年赤字率目标预计安排在3.5%左右。打破赤字率3.0%约束，赤字规模以中央为主，并通过转移支付给地方政府使用，既可避免地方财政吃紧，也有利于经济更好恢复。赤字率比今年预算调低0.3个百分点，可为应对风险挑战预留政策空间。另外随着经济持续修复，财政增收有基础，支出规模将进一步扩大。今年年底增发的1万亿元国债将有一半结转至明年使用，也是明年财政支出的重要支撑。同时，继续大力优化财政支出结构，切实保障重点领域支出和基本民生支出，从严控制一般性支出，强化“三公”经费预算管理，努力降低行政运行成本。专项债方面，为保障地方政府举债投资的长期可持续性、防范化解债务风险，新增专项债不可能大幅度扩容。而加快构建现代化基础设施体系要求下，基建项目新增资金需求仍然较高。综合考虑，预计明年新增专项债发行规模约为3.8万亿元，与今年持平。
内需端: 10月份，社会消费品零售总额43333亿元，同比增长7.6%，比上月加快2.1个百分点；环比增长0.07%。主要受益于餐饮消费恢复加快。10月餐饮消费同比增长17.1%，同时今年双十一活动提前至10月下旬，网上零售业超季节反弹。10月社零整体两年平均增速连续两个月回落。预计年内我国工业企业需求回暖趋势将继续保持，但基数效应和外部传导两大因素将继续减弱，PPI同比降幅收窄的斜率或有所放缓。
外需端：10月出口增速表现不及预期，在去年低基数的情况下，降幅进一步回落至-6.4%，与先前公布的新出口订单PMI表现基本一致，这一定程度上反映在海外需求偏弱的情况下，我国外需仍旧承压较大，这也使得内需的表现尤为重要。10月进口表现超预期，继3月以来首次实现正增长，加上9月工业企业利润同比连续两个月正增长，消费增速连续反弹。10月出口交货值同比增速为-0.5%，较上月的-3.6%收窄，与出口相关的中游制造业表现较为亮眼。不过，按美元计10月出口同比增速为-6.4%，较上月的-6.2%小幅扩大，下一阶段外需仍有走弱可能。但随着国内稳经济、稳外贸政策继续发力，内生需求动力的回升有望对外需形成替代，促进四季度经济的继续回暖。
表3 下周重要事件及数据
资料来源：Wind，申万期货研究所
1.欧元区衰退升级拖累外需恢复；
2.美联储降息节奏不及预期；
3.新增地方专项债不及预期；
4.中美关系缓和不及预期；
5.中东地区冲突持续升级。
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