国债利率下行空间有限lg...

 当前各期限国债收益率处于历史低位，部分品种定价已经隐含了央行下调政策利率的影响，但考虑到央行“以我为主”，货币政策保持稳健，预计国债利率下行空间有限。

近期央行开展国债买卖操作，市场宽松预期增强，推动国债期货价格持续上涨，各主力合约均突破历史新高，对应期限的债券收益率也降至历史低位。

数据显示，8月份，我国制造业采购经理指数为49.1%，比上月下降0.3个百分点，处于临界点下方，表明制造业企业生产和市场需求有所放缓。CPI同比上涨0.6%，高于前值但低于市场预期。受市场需求及部分国际大宗商品价格下行等因素影响，8月份PPI环比、同比均有所下降。

8月份，全国规模以上工业增加值同比增长4.5%，社会消费品零售同比增长2.1%。固定资产投资方面，1—8月份同比增长3.4%，其中，制造业投资累计同比增长9.1%，基建投资累计同比增长7.87%。不过，从公布的房地产市场主要指标看，在一系列政策措施作用下，部分房地产指标降幅出现边际收窄，其中，1—8月份商品房销售面积降幅收窄0.6个百分点，商品房销售额降幅收窄0.7个百分点，房屋新开工面积降幅收窄0.7个百分点。

1—8月份，社会融资规模增量累计为21.9万亿元，比上年同期减少3.32万亿元。8月末社会融资规模存量为398.56万亿元，同比增长8.1%。其中，居民新增贷款处于低位，企业短期贷款继续为负，中长期贷款处于低位，同比大幅减少，但政府债券融资处于高位，企业票据融资同比也有所增加，带动当月社会融资规模维持在3万亿元上方，比上月大幅增加，不过比上年同期仍少增981亿元，社融存量增速降至8.1%，环比小幅回落0.1个百分点。

8月末M2余额305.05万亿元，同比增长6.3%，M1余额63.02万亿元，同比下降7.3%。其中，居民和企业存款同比有所减少，财政和非银金融机构存款同比显著增加，推动新增人民币存款同比增加9600亿元，带动M2增速维持在6.3%，与上月持平。不过M1余额同比增速降幅继续扩大至7.3%，连续5个月处于负值。当前居民购房信心仍未恢复，商品房销售大幅回落，房地产企业回款不畅，企业活期存款不足，导致M1同比增速持续为负，市场融资活跃度降低。

海外陆续进入降息周期，人民币汇率压力减弱，海外主要国家债券收益率普遍回落，中美利差有所收窄，国内货币政策空间进一步加大。

9月19日，央行以固定利率、数量招标方式开展了5236亿元逆回购操作，操作利率为1.70%，与前期持平，保持相对稳健。此前，7月22日，央行发布公开市场业务公告，宣布即日起公开市场7天期逆回购操作采用固定利率、数量招标，同时操作利率由1.8%下调10个基点至1.7%，已在美联储降息之前下调政策利率10BP。

此外，8月底，央行公告称，为贯彻落实中央金融工作会议相关要求，2024年8月央行开展了公开市场国债买卖操作，向部分公开市场业务一级交易商买入短期限国债并卖出长期限国债，全月净买入债券面值为1000亿元。央行在公开市场净买入国债，与开展逆回购操作、MLF等操作效果类似，都可以向市场投放基础货币，增加市场流动性，保持市场流动合理充裕，也进一步丰富和完善了基础货币的投放方式。央行在二季度货币政策执行报告中表示，货币政策坚持“以我为主”，兼顾内外部均衡，将密切关注主要发达经济体货币政策动向，实施好稳健的货币政策，合理有效应对外部挑战，为实体经济高质量发展营造良好的货币金融环境。

图为美国联邦基金目标利率走势（单位：%）

当前各期限国债收益率处于历史低位，部分品种定价已经隐含了央行下调政策利率的影响，但考虑到央行“以我为主”，货币政策保持稳健，短期降息预期落空，且央行多次提示长期债券收益率风险，预计国债利率下行空间有限，加上国庆长假前市场情绪将逐步趋于谨慎，谨防高位回落。（作者单位：申银万国期货）